Cuando la SEC aprobó los ETFs spot de Bitcoin en enero de 2024, muchos lo vieron como el triunfo definitivo. La institucionalización de Bitcoin. El momento en que el dinero de verdad –el capital institucional, el de los fondos de pensiones, el de BlackRock– finalmente reconocería a Bitcoin como un activo real.
Y en cierto sentido, así fue. Pero lo que sucedió después es una lección sobre cómo el sistema financiero tradicional absorbe y neutraliza aquello que no puede controlar directamente.
El espejismo de la estabilidad
Cuando los ETFs llegaron, la volatilidad de Bitcoin cayó. No de manera dramática, pero si de forma consistente. Esto parecía ser exactamente lo que necesitábamos: acceso institucional sin el caos de los mercados de criptoexchanges. Un estudio académico de 2025 lo confirmó: la introducción de los ETFs disminuyó la volatilidad de Bitcoin [1].
La volatilidad de Bitcoin fue una de sus características más destacables. Era la expresión de un mercado donde nadie podía controlar completamente el precio, donde la verdad emergía a través del descubrimiento de precios “libre”. Esa volatilidad era, en cierto sentido, la prueba de que Bitcoin era en gran medida libre en cuanto a descubrimiento de precios.
En 2025, esa libertad fue domesticada. No por decreto regulatorio, sino por algo mucho más sutil: por la sofisticación misma de los mercados financieros que supuestamente liberarían en mayor medida el descubrimiento de precios.
Los OG’s venden el futuro por ingresos presentes
Aquí es donde entra en juego la primera capa de esta tragedia moderna: los Bitcoin OGs —aquellos que acumularon BTC cuando nadie creía en él— descubrieron una nueva estrategia (con enorme liquidez) para generar ingresos sin vender. Los covered calls.
La idea es elegante: posees Bitcoin, vendes opciones de compra contra tu posición, y embolsas la prima. Generas ingresos regulares sin liquidar tu posición. ¿Quién podría culparlos? Después de años de acumulación, ¿por qué no monetizar parte de ese éxito?
Pero aquí está lo que muchos no vieron venir: cuando un OG vende una opción de compra, quien la compra es típicamente un creador de mercado institucional—Wintermute, Jane Street, o algún otro dealer. Y ese dealer, para cubrir su riesgo, debe vender Bitcoin en el mercado spot [2].
Esto crea una presión de venta constante y mecánica. No es una presión que viene de la debilidad de la demanda. Es una presión que viene de la estructura misma del mercado. Es como si alguien estuviera constantemente vendiendo Bitcoin cada vez que el precio sube, simplemente para mantener sus libros “neutrales”.
Y así, sin que nadie lo planeara explícitamente, los OGs —los verdaderos creyentes, los que acumularon cuando Bitcoin era un experimento marginal— se convirtieron en los guardianes involuntarios de un techo de precios.
El mercado de opciones: de herramienta a prisión
Pero la verdadera transformación llegó en noviembre de 2024, cuando la SEC aprobó las opciones sobre los ETFs de Bitcoin. Esto fue el punto de no retorno.
Durante 2025, el mercado de opciones de Bitcoin creció de manera explosiva. El interés abierto (open interest) llegó a casi $80 mil millones —una cifra que rivaliza con todo el mercado de futuros de Bitcoin [3]. De repente, los flujos de opciones no eran un mercado secundario; eran la fuerza dominante en la fijación de precios.
Dos plataformas dominaron: Deribit, la vieja guardia cripto-nativa, y las opciones sobre IBIT (el ETF de BlackRock), que representan la invasión de Wall Street. Cada una con su propia dinámica, su propio calendario de vencimientos, su propio ecosistema de traders e inversores.
Jane Street, como “authorized participant” de los ETFs de Bitcoin, estaba en el corazón de esta infraestructura. Con visibilidad privilegiada de los flujos de creación y redención, podía ver exactamente dónde estaba el dinero institucional. Y con esa información, podía posicionarse estratégicamente en el mercado de opciones [4].
Lo que emergió fue una nueva forma de control: no el control por decreto, sino el control por arquitectura. Los creadores de mercado, para gestionar su exposición a los cambios de precio (lo que los traders llaman “gamma”), se vieron obligados a comprar cuando el precio bajaba y vender cuando subía. Este fenómeno, conocido como “gamma pinning”, efectivamente anclaba el precio en rangos estrechos.
La paradoja de 2025
Y aquí está la paradoja que define 2025: Bitcoin experimentó movimientos significativos durante el año, alcanzando nuevos máximos históricos, pero el precio ha estado constantemente limitado por dinámicas de derivados que nadie planeó explícitamente, pero que todos contribuyeron a crear.
Los inversores de los ETFs compraban constantemente. El capital institucional fluía hacia Bitcoin. Pero esa presión de compra era neutralizada, casi mecánicamente, por la venta de dealers que cubrían sus libros de opciones. El resultado: volatilidad realizada baja, pero precio “atrapado”.
Según un análisis de CCN.com, las fuerzas de gamma de los dealers llegaron a ser 13 veces más grandes que los flujos diarios de los ETFs [5]. Piénsalo por un momento: los flujos de opciones eran 13 veces más poderosos que la demanda institucional directa. Los derivados no eran herramientas; eran la cola que movía al perro.
La ironía fundamental
Aquí está la ironía que debería mantenernos despiertos: los derivados fueron supuestamente diseñados para permitir el hedging institucional, para traer estabilidad y acceso a Bitcoin. Y en cierto sentido, lo hicieron. Pero en el proceso, crearon algo más insidioso: un mecanismo de supresión de precios que es casi imposible de ver.
En un mercado libre, cuando hay demanda fuerte, el precio sube. Pero en 2025, esa demanda fue constantemente neutralizada por la venta mecánica de los dealers. El precio no refleja la verdadera demanda; refleja el equilibrio entre la demanda institucional y la necesidad de los dealers de mantener sus posiciones delta-neutral.
Bitcoin fue capturado no por reguladores o gobiernos, sino por la sofisticación misma de sus propios mercados financieros. Y lo peor es que nadie lo hizo de manera deliberada. Fue el resultado emergente de miles de decisiones individuales, cada una racional en su contexto, pero que en conjunto crearon una jaula invisible.
Lo que esto significa
¿Significa esto que Bitcoin está muerto? No. Pero significa que Bitcoin ha cambiado de una manera fundamental. Ha dejado de ser un activo salvaje e impredecible. Se ha convertido en algo más domesticado, más integrado en el sistema financiero tradicional.
La pregunta que enfrentamos es si esta integración es una victoria o una derrota disfrazada. ¿Es la estabilidad de precios y la accesibilidad institucional una compensación justa por la pérdida de volatilidad y la captura por parte de los derivados?
Algunos dirían que sí. Que Bitcoin necesitaba ser domesticado para ser aceptado por las instituciones. Que la estabilidad es el precio del éxito.
Pero otros —y yo me cuento entre ellos— nos preguntamos si hemos ganado la batalla pero perdido la guerra. Si hemos logrado que Bitcoin sea aceptado por el sistema financiero tradicional, pero en el proceso hemos permitido que ese sistema lo capture de una manera más sutil y más efectiva que cualquier regulación podría haber logrado.
2026 y más allá
Mientras cerramos 2025, la pregunta es: ¿es esta la nueva normalidad? ¿Ha sido Bitcoin domesticado permanentemente?
La respuesta probablemente sea más matizada. Lo que hemos visto en 2025 es la consolidación de un nuevo equilibrio, pero los equilibrios son inherentemente inestables. Cada nuevo vencimiento de opciones, cada nuevo ciclo de cobertura delta, es una oportunidad para que algo se rompa.
Además, la narrativa de 2025 no fue simplemente sobre supresión de precios. También fue sobre integración cada vez más profunda en el sistema financiero. Los ETFs se convirtieron en vehículos de inversión masivos. Las opciones se convirtieron en un mercado de $80 mil millones. Bitcoin ya no es solo un activo especulativo; es parte de la infraestructura financiera.
El futuro de Bitcoin es ahora el futuro de un activo integrado en sistemas financieros complejos, donde el precio es el resultado de una danza intrincada entre inversores institucionales, dealers, OGs y algoritmos.
En cualquier caso, todo equilibrio es susceptible de romperse, y esto, cuando suceda, será muy bien recibido por los bitcoiners más convencidos.
Referencias
[1] Babalos, V., Bouri, E., & Gupta, R. (2025). Does the introduction of US spot Bitcoin ETFs affect spot returns and volatility of major cryptocurrencies? The Quarterly Review of Economics and Finance. https://www.sciencedirect.com/science/article/pii/S106297692500047X
[2] Ayan, A. (2025). Covered Call Selling by Bitcoin Whales Is Weighing on Spot Prices, Analyst Says. Yahoo Finance. https://finance.yahoo.com/news/covered-call-selling-bitcoin-whales-103000640.html
[3] Lawant, D. (2025). Inside the Crypto Options Boom: Three Significant Shifts Shaping this Market. FalconX. https://www.falconx.io/newsroom/inside-the-crypto-options-boom-three-significant-shifts-shaping-this-market
[4] Bloomberg. (2024). Jane Street is broker of choice for bitcoin-ETF issuers. InvestmentNews. https://www.investmentnews.com/etfs/jane-street-is-broker-of-choice-for-bitcoin-etf-issuers/247467
[5] Ciccomascolo, G. (2025). Bitcoin Gamma Flush Explained: Why the $24B Options Expiry Will Release the Price Trap. CCN.com. https://www.ccn.com/education/crypto/bitcoin-price-trap-24b-options-expiry-gamma-flush-dec-26/